江苏神通002438：1Q22业绩符合预期看好核电业务驱动增长

业绩回顾　　1Q22 业绩符合我们预期　　公司公布1Q22 业绩:收入5.11 亿元，同比增长8.4%，归母净利润0.74亿元，同比增长11.7%，扣非归母净利润0.67 亿元，同比增长16.6%业绩基本符合我们预期　　发展趋势　　6 台核电机组获核准，乏燃料后处理，R 项目等业务有望贡献收入增量近期，三门，海阳，陆丰三个核电项目6 台机组获得核准，我们测算带动核电设备投资约600 亿元公司作为核电球阀，蝶阀的龙头企业，市占率超过90%，我们测算有望获得4 亿元收入核电乏燃料后处理业务空间广阔，去年公司已交货3.7 亿元订单，正在积极争取第二套项目订单此外，公司21 年首次取得R 项目订单2.07 亿元，打开全新增量业务空间　　冶金，能源石化行业面临转型机遇，有望催化公司业务高速成长在供给侧结构性改革和环保要求趋严背景下，产能置换和环保技术改造升级推动行业景气持续公司阀门产品主要应用于高炉煤气全干法除尘系统，焦炉烟气除尘系统等，市占率超过70%，低泄漏阀门，高性能蝶阀，特种卸料阀等产品可满足石油化工新装置新工艺要求我们认为公司有望充分受益　　节能服务业务订单充足，支撑业绩稳定增长2021 年公司新增订单50.33亿元，其中瑞帆节能28.27 亿元，根据项目收益分享期约8 年，我们初步测算分享期内年均合同收益在3—3.2 亿元　　公司盈利能力基本稳定，费用管控成效卓著1)毛利率:1Q22 公司毛利率为28.5%，同比增长1.3ppt，2)费用端:1Q22 公司销售/管理/研发费用率分别同比变化—0.7ppt/+0.6ppt/+0.1ppt 至3.6%/4.2%/2.7%，3)净利率:　　1Q22 公司归母净利率为14.4%，同比上升0.4ppt　　盈利预测与估值　　维持2022 年和2023 年盈利预测不变当前股价对应2022/2023 年20.1倍/16.3 倍市盈率维持跑赢行业评级和17.85 元目标价，对应27.6 倍2022 年市盈率和22.3 倍2023 年市盈率，较当前股价有37.3%的上行空间　　风险　　核电建设不及预期，节能服务回款不及预期

FY2021和1Q22业绩符合我们预期公司公布2021年和1Q22业绩:2021年收入172亿元，YoY+90.67%；归母净利润12亿元，YoY+107%；扣非归母净利润05亿元，YoY+1258%。1Q22收入28亿元，YoY+1205%；归母净利润42亿元，YoY+89.61%；扣非归母净利润39亿元，YoY+975%。公司2021年度和1Q22单季度业绩符合市场预期。发展趋势规模效应驱动毛利提升，生产能力持续增强。1)2021年公司收入取得较快增长，其中模锻件产品实现营收114亿元，同比增长108.70%，占营收比例为905%，较上年同期增加8.21ppt，主因公司关键型号产品持续放量，订单和交付取得较快增长。在规模效应驱动下，公司2021年模锻件产品毛利率427%，同比去年提升24ppt。2)2021年公司自由锻件产品营收0.33亿元，同比下降38.98%。3)报告期内公司产品结构不断丰富，生产能力不断提高，已投产的300MN等温锻造液压机产线，与400MN模锻液压机，35MN快锻机组，环轧生产线共同形成飞机结构件，发动机盘类/环类件供应能力，实现全面，多点，满载运营。净利率保持较高水平，2021年经营现金流大幅转正。1)受模锻件占比提升，规模效应显现所驱动，公司2021年综合毛利率466%较同期分别+70ppt，1Q22毛利率456%，维持稳定。2)2021年期间费用率同比下降64ppt至36%，净利率较同期提高92ppt至317%。3)公司2021年及1Q22末存货分别同比增长352%和367%，1Q22期末预付款项同比增长50.09%，资产负债表前瞻指标显著扩张。4)2021年经营活动现金流大幅转正至74亿元，去年同期为净流出0.73亿元。持续布局产业链延展，股权激励彰显发展信心。1)公司2021年可转债募投项目先进航空零部件智能互联制造基地已开工建设；2022年2月23日，公司公告拟定增募资33亿元用于航空精密模锻产业深化提升项目等5项扩产建设项目。我们认为，公司持续进行产业链横向，纵向延展，成长空间有望进一步打开。2)公司拟向45名激励对象授予限制性股票不超过500万股，占公司总股本01%，彰显公司发展信心。盈利预测与估值维持2022年盈利预测不变，引入2023年净利润预测8.01亿元。当前股价对应2022/2023年28倍/22倍市盈率。维持跑赢行业评级和50.05元目标价，对应40/31倍2022/2023年市盈率，较当前股价有46%的上行空间。风险原材料价格波动，募投项目建设进度不及预期。